O sandbox regulatório aprovou 4 de 33 projetos na CVM. O destino de cada um diz mais que a estatística

O primeiro ciclo do sandbox regulatório da Comissão de Valores Mobiliários correu de 2021 a 2026. Foram 33 propostas recebidas e quatro autorizadas: Basement, Vórtx QR Tokenizadora, BEE4 e SMU/Estar Finance. Uma taxa de aprovação de aproximadamente uma para oito.

O número costuma ser lido como sinal de rigor do regulador. O destino de cada um dos quatro sugere outra coisa: o filtro de entrada é apertado, e mesmo assim ele não prevê quem sobrevive.

O que o sandbox é, em lei

O instrumento não nasceu de acordo administrativo nem de portaria de agência. Nasceu de lei. A Lei Complementar nº 182, de 1º de junho de 2021, o Marco Legal das Startups e do Empreendedorismo Inovador, define ambiente regulatório experimental como o "conjunto de condições especiais simplificadas para que as pessoas jurídicas participantes possam receber autorização temporária dos órgãos ou das entidades com competência de regulamentação setorial para desenvolver modelos de negócios inovadores e testar técnicas e tecnologias experimentais".

Três elementos da definição importam e costumam ser esquecidos na divulgação do tema. O primeiro é a expressão "autorização temporária" — não é dispensa permanente, é prazo. O segundo é "procedimento facilitado" — a facilitação está no processo, não na regra material. O terceiro é a competência: só quem tem poder de regulamentação setorial pode conceder. Isso exclui, por definição, qualquer órgão sem competência regulatória.

Cada regulador construiu o seu. No Banco Central, a Resolução CMN nº 4.865 e a Resolução BCB nº 29 disciplinam o ambiente, que funciona por ciclos de até um ano, prorrogáveis uma única vez por igual período. Na CVM, a Instrução 626/2020, hoje substituída pela Resolução CVM nº 29, de 11 de maio de 2021. Na Susep, a Resolução CNSP nº 381, de 2020.

O filtro de entrada

O ciclo da CVM foi aberto, sem temas predefinidos, inspirado no modelo britânico. Trinta e três propostas chegaram. Quatro passaram.

A seleção envolve o Comitê de Sandbox, que reúne servidores da autarquia e recomenda, e o Colegiado, que decide por deliberação. A autorização é temporária e condicionada — a própria CVM registra que a participação pode ser suspensa e a autorização cancelada. Não é um período de tolerância; é um regime com condições verificáveis.

Esse desenho explica por que a taxa é baixa. Um projeto entra no sandbox com dispensa de requisito regulatório, e a dispensa é concedida caso a caso, com limites e salvaguardas definidos para aquela operação específica. Quem não consegue descrever a operação com precisão não passa — não porque a ideia é ruim, mas porque o instrumento exige que ela já esteja suficientemente especificada.

Os quatro, e o que aconteceu com cada um

Basement. Autorizada como escrituradora de valores mobiliários, com foco em emissores de crowdfunding. Encerrou a participação sem concretizar uma única operação. Não teve o prazo prorrogado. Do ponto de vista do negócio, foi um insucesso — e é o caso mais instrutivo dos quatro, porque demonstra que a aprovação no sandbox não é validação de modelo de negócio. É validação de desenho regulatório.

Vórtx QR Tokenizadora. Autorizada pela Deliberação CVM nº 875/2021 a atuar como administradora de mercado de balcão organizado, no modelo de constituição e administração de ambiente para emissão, oferta e negociação de valores mobiliários tokenizados. Em 2024, a CVM prorrogou a autorização por 24 meses, até 14 de março de 2026. Com o término, a empresa comunicou ao mercado o início do procedimento de descontinuação da infraestrutura usada para emissão, registro e negociação de valores mobiliários digitais, com migração dos ativos para ambiente escritural ou mercado de balcão organizado e destruição dos tokens representativos.

Esse é o dado mais consequente de toda a série. O encerramento do ciclo não converteu o modelo experimental em modelo permanente. Converteu os ativos de volta ao formato convencional. Os tokens foram destruídos — não licenciados, não migrados como tokens. A experiência terminou, e terminou revertendo o que havia sido construído.

BEE4. Autorizada pela Deliberação CVM nº 874/2021 a funcionar em caráter temporário e experimental como mercado de balcão organizado, com autorização até 6 de junho de 2026. Em agosto de 2024, protocolou pedido de autorização adicional para prestar serviço de depósito, com base na Resolução CVM nº 31/2021 — pedido analisado pelo Colegiado em janeiro de 2025. A leitura possível é a de uma participante que precisou ampliar o escopo original para sustentar a operação. Não confirmei, até o fechamento deste texto, o que ocorreu com a autorização após junho de 2026.

SMU/Estar Finance. Start Me Up Crowdfunding Sistemas para Investimento Colaborativo. Teve a autorização prorrogada em 2024, junto com BEE4 e Vórtx, pela Deliberação CVM nº 891.

O balanço real do primeiro ciclo: quatro autorizações, uma sem nenhuma operação, uma encerrada com reversão de infraestrutura, uma que pediu ampliação de escopo, e uma que seguiu. Sobre 33 propostas.

O caso da Susep é o oposto

O sandbox da Susep, instituído pela Resolução CNSP nº 381/2020, teve três edições. Foram selecionadas 20 seguradoras. Seis já receberam autorização definitiva para operar fora do ambiente experimental, e sete estão com processo de conversão em andamento.

A diferença em relação à CVM é de desenho, não de mérito dos projetos. O sandbox de seguros opera com escopo mais delimitado — testar produto e modelo de subscrição sob limites de risco emitido e importância segurada —, e o critério de saída é a conversão em autorização comum. A CVM testou modelos de mercado, que exigem infraestrutura, intermediários e liquidez para funcionar. Modelo de mercado não se valida em ambiente controlado com poucos participantes.

Essa é a lição que nenhum dos dois relatórios enuncia diretamente: o sandbox funciona bem para produto e mal para mercado. Produto pode ser testado em escala pequena e aprovado. Mercado precisa de contraparte, volume e rede — e nenhuma dessas três coisas existe em ambiente experimental.

O Banco Central encerrou o ciclo e não abriu outro

O primeiro ciclo do sandbox do Banco Central foi concluído em dezembro de 2023, com acompanhamentos específicos de projetos autorizados ao longo de 2024. Até outubro de 2026, a página oficial da autarquia consultada para este texto não apresenta novo edital aberto.

O relatório de gestão do primeiro ciclo registra, com clareza que merece citação: "a participação no Sandbox Regulatório não garante ao participante o recebimento, ao fim do 1º Ciclo, autorização definitiva do BC para funcionar".

A frase deveria estar em todo material de divulgação do instrumento. O sandbox é etapa, não certificação.

O sandbox de IA já existe, e o PL 2338 o torna obrigatório

Aqui está o ponto que conecta o instrumento ao marco legal de inteligência artificial, e que quase nunca aparece na discussão.

O texto do PL 2338/2023 aprovado pelo Senado define ambiente regulatório experimental no art. 4º, inciso XVIII, como o "conjunto de condições especiais estabelecidas para desenvolver, treinar, validar e testar, por tempo limitado, um sistema de IA inovador, bem como modelos de negócio e políticas públicas inovadoras e técnicas e tecnologias experimentais que envolvam IA".

E o art. 55 vai além de reconhecer: determina. "A autoridade competente e as autoridades setoriais que compõem o SIA deverão promover e autorizar o funcionamento de ambiente regulatório experimental para inovação em inteligência artificial (sandbox regulatório de IA) por conta própria ou para as entidades que o requererem e preencherem os requisitos especificados por esta Lei e em regulamentação, inclusive em regime de cooperação público-privado."

A consequência institucional é direta. O PL designa a ANPD como autoridade competente coordenadora do Sistema Nacional de Regulação e Governança de Inteligência Artificial. E a ANPD já opera um sandbox de inteligência artificial.

O edital nº 2/2025 selecionou até três participantes, que desenvolvem e testam soluções sob supervisão da agência até dezembro de 2026. Em agosto de 2026, a ANPD publicou a metodologia de testagem do programa, com foco em transparência, explicabilidade e proteção de dados.

Ou seja: quando o PL for sancionado, o sandbox de IA do órgão que a lei designa como coordenador não precisará ser criado. Estará em operação, com metodologia publicada e um ciclo concluído. É o oposto do que aconteceu com o AI Act europeu, que precisou adiar obrigações de alto risco porque a infraestrutura de conformidade não ficou pronta a tempo.

Conclusão

O sandbox regulatório é um instrumento de aprendizado do regulador, não de aceleração da empresa. A formulação importa porque define a expectativa: quem entra esperando conversão automática em licença vai se decepcionar com a mesma frequência com que a Basement se decepcionou.

E os números sustentam uma leitura incômoda para os dois lados do debate. Para quem defende desregulamentação como receita de inovação, os dados mostram que 33 projetos puderam testar sob dispensa de requisito, e um sobreviveu como operação. A barreira não era regulatória. Para quem defende que só a regra clara produz mercado, os dados mostram que o sandbox da Susep converteu seis de vinte em autorização definitiva, com regra menos flexível e resultado melhor.

A variável que separa os dois casos não é o grau de flexibilização. É o objeto testado: produto ou mercado.

Fica uma pendência que nenhum dos relatórios resolve. Nenhum dos três reguladores publica taxa de conversão comparável — a CVM mede autorizações, a Susep mede conversões, o Banco Central encerrou o ciclo sem métrica consolidada de resultado. Sem definição comum do que conta como sucesso, o país acumula experiência de sandbox sem conseguir responder à pergunta que decide a política pública: o instrumento funciona, e para quê.

Enquanto essa resposta não existir, cada novo ciclo será uma aposta — e o sandbox de IA, que o PL 2338 torna obrigatório, herdará a mesma ausência de linha de base.

Referências

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SUPERINTENDÊNCIA DE SEGUROS PRIVADOS. Sandbox Regulatório. Rio de Janeiro: Susep. Disponível em: https://www.gov.br/susep/pt-br/assuntos/sandbox-regulatorio. Acesso em: 28 out. 2026.

SUPERINTENDÊNCIA DE SEGUROS PRIVADOS. Susep concede autorização definitiva para mais uma empresa do Programa Sandbox. Rio de Janeiro: Susep, 4 mar. 2026. Disponível em: https://www.gov.br/susep/pt-br/central-de-conteudos/noticias/2026/marco/susep-concede-autorizacao-definitiva-para-mais-uma-empresa-do-programa-sandbox. Acesso em: 28 out. 2026.

VÓRTX QR TOKENIZADORA. Fato Relevante: descontinuação da infraestrutura de valores mobiliários digitais. São Paulo: Vórtx QR Tokenizadora. Disponível em: https://tokenizadora.com.br/. Acesso em: 28 out. 2026.

Nadelson Costa Nogueira Júnior